SIDA de civilisation – l’économie 6 / 8

Yan Barcelo, 12 septembre 2009

Avec la crise financière et économique en cours, notre SIDA économique, tel qu’il s’incarne dans la formule du shareholder value, éclate au grand jour. Mais le syndrome apparaît maintenant sous d’autres habits plus… « fastueux ».

Le plus exubérant de ces habits est celui de produits financiers dérivés. On ne dira jamais assez de mal pour les plus exotiques de ces créatures artificielles, et c’est ce que je me suis occupé de faire dans d’autres chroniques. Je ne m’attacherai ici qu’à quelques aspects plus pernicieux.

La virtualisation. Les dérivés financiers nous ont fait passer à l’économie Nintendo. Il s’agit de constructions souvent complexes qui ne tiennent en place qu’à partir de modèles mathématiques sophistiqués. Et ces montages n’ont que deux propos : primo, faire de l’argent à partir de flux financiers anticipés, c’est-à-dire en mots simples, faire de l’argent avec de l’argent; secundo, contourner les réglementations nationales en place.

Dans leur premier objectif, ces instruments de dette ne poursuivent aucun investissement productif. De façon typique, ils sont élaborés pour spéculer ou se défendre des aléas du casino financier international dans les domaines des taux d’intérêt, des devises ou des denrées.

D’un côté, les spéculateurs, qui ne vivent et ne se repaissent que de volatilité, s’en servent pour maximiser leurs profits en faisant jouer l’emprunt de façon colossale. Et ces spéculateurs – faut-il s’en étonner? – sont les banques elles-mêmes ou leurs filiales, qui vont mettre en jeu, par exemple, 5 milliards $ en une seule mise dans l’espoir de réaliser un mince profit d’un demi ou d’un point de pourcentage. Mais ils risquent de telles sommes sur une période de quelques semaines seulement. Répétez un gain de 1% à chaque deux semaines, et vous vous tirez un substantiel profit de 24% au bout de l’année!

De l’autre côté, on trouve tous les producteurs (PME, entreprises multinationales) qui doivent mettre en jeu des sommes aussi colossales aussi pour se protéger des aléas du casino afin protéger leurs profits, le plus souvent en provenance de marchés étrangers. Les entreprises canadiennes, dont 40% des revenus proviennent de l’exportation, sont très aguerries à ces manœuvres de casino.

Notez que les trillions de dollars mis en jeu par toutes ces opérations ne servent strictement aucun propos économique réel. Dans un monde où on laisse les monnaies fluctuer allègrement et où les taux d’intérêt nationaux doivent s’ajuster constamment pour se protéger de ces fluctuations, les acteurs économiques réels se font plumer constamment par les opérateurs du casino – les banques et institutions financières internationales. Un chiffre est éloquent plus que tout autre : en 1980, les banques américaines n’engrangeaient que 5% de la totalité des profits des corporations aux Etats-Unis. En 2004, ce pourcentage était passé entre 25% et 30%, selon les résultats de deux études économiques indépendantes.

La déresponsabilisation. À la racine des dérivés financiers repose un processus très simple et extraordinairement vicieux : la titrisation, c’est-à-dire le processus par lequel une banque transforme les actifs qu’elle détient dans ses livres en actifs vendus sur les marchés financiers. Ainsi, 1) elle prend des prêts hypothécaires, des portefeuilles de placement, des prêts-auto, bref n’importe quel « actif » qu’elle détient dans ses livres, 2) les rassemble dans divers véhicules qui épuisent les ressources acronymiques (ABD, CDO, MBS, CLO, CDS, etc.) et 3) les vendent à quiconque cherche à maximiser le rendement de son portefeuille. C’est ainsi que l’hypothèque d’un propriétaire de maison à Orlando, en Floride, se retrouve incrustée dans un dérivé très sophistiqué que détient un fonds d’investissement hongrois ou une banque de Taiwan.

Auparavant, la banque de Floride qui détenait cette hypothèque connaissait son emprunteur et les conditions de son marché local. Mais à présent, la propriété de l’hypothèque et son risque attenant sont détenus par un financier de Hongrie ou de Taiwan. Quel est le résultat de ce tour de passe-passe de la titrisation? Une déresponsabilisation sans nom où la banque à l’origine de l’hypothèque, en transférant la propriété de celle-ci à quelqu’un à l’autre bout de la planète, a dégagé de la place dans ses livres pour accueillir d’autres prêts (puisqu’elle doit maintenir un ratio stable entre ses actifs et son niveau de capitalisation propre). Or, ces nouveaux actifs, elle s’empresse de les titriser à leur tour. Car, le jeu de la banque n’est plus de réaliser un rendement sur les hypothèques qu’elle consent, mais d’encaisser une redevance sur chaque actif qu’elle a titrisé. Dans un tel contexte, quelle est la qualité de ces nouveaux prêts : très souvent, on peut parler de pure scrap. C’est ce qui a éclaté au grand jour dans la crise des subprime loans, ou prêts à risque, aux États-Unis.

Cet engloutissement dans la déresponsabilisation a eu deux conséquences catastrophiques. Tout d’abord, on a complètement déplacé l’impératif de la gestion financière du rendement des actifs dont on est responsable vers la collection systématique de frais et de ristournes. Et c’est ainsi qu’on en est arrivé à une surenchère grotesque des rémunérations et bonis aux dirigeants et employés des institutions. Ensuite, en multipliant à qui mieux-mieux les transactions de dérivés construits sur l’opération originale de la titrisation, on s’est retrouvé avec une créature financière monstrueuse où tout le monde achète les titres virtuels de tout le monde, empilant échafaudage par-dessus échafaudage d’endettements précaires et instables, et où le sort de chaque acteur est intimement lié au sort de tous les autres. C’est ce qu’on a appelé le risque systémique, une toute nouvelle entité conceptuelle qui n’existait tout simplement pas au début des années 1980, et dont la réalité menaçante a emporté tout sur son passage à partir de l’été 2008.

10 Commentaires

Classé dans Actualité, Yan Barcelo

10 réponses à “SIDA de civilisation – l’économie 6 / 8

  1. Pingback: SIDA de civilisation « LE BLOG DE LA CRISE

  2. minarchiste

    Je trouve cette façon de voir les choses très « infantilisante ». Comme si ces investisseurs de Hongrie et de Taiwan étaient des petits enfants qu’il fallait protéger contre le gros méchant loup.

    Prétendre que les dérivés sont responsables de la crise financière, c’est comme prétendre que les constructeurs automobiles sont coupables des accidents routiers parce qu’ils fabriquent des voitures qui roulent à plus de 100 km/h (alors que c’est la limite la plus élevée au Québec).

    Et ces investisseurs qui ont acheté ces titres sans broncher, sans faire leur devoir de fiduciaire? Et ces acheteurs/spéculateurs de maisons, qui ont acheté des propriétés dont ils n’avaient pas les moyens dans l’unique but de les revendre dans un an à profit? Je leur dit tous « bien bon »!

    Par exemple, la Caisse de Dépot, ces supposés « experts du placement », qui ont utilisé l’argent que la Régie des Rentes nous subtilise de force pour investir dans ces titres, sans se poser trop de questions étant donné les cotes de crédit « en béton » fournies par S&P, Moodys, etc.

    Se débarrasser des dérivés serait comme jeter le bébé avec l’eau du bain. Ces produits sont forts utiles pour tous lorsqu’ils sont transigés par des gens compétent qui font bien leur travail.

    Ils permettent aux investisseurs d’accéder à une classe d’actifs offrant un profil risque / rendement fort intéressant, que sont les hypothèques. Ils permettent à ce capital de se rendre jusqu’aux emprunteurs qui peuvent financer leur propriété à un taux sensiblement meilleur. Les banques agissent comme intermédiaires et sont dûment rémunérées.

    Le véritable problème M. Barcelo ce n’est pas l’existence des dérivés. Le problème c’est que des incompétents ont investi l’argent des autres comme s’il n’y aurait plus jamais de récession. Ils ont acheté des titres trop compliqués pour eux sans se poser de questions, flairant un meilleur rendement et un bon bonus.

    Et maintenant que c’est le temps que ces incompétents paient pour leurs erreurs, il faudrait l’argent des contribuables servent à les sauver? Elle est là la vraie fraude M. Barcelo!

    Confiez votre argent à des investisseurs conservateurs (dans le doute on s’abstient) responsables (tributaires de leurs erreurs dans un contexte de compétition) et compétents, prenant au sérieux leur rôle de fiduciaire. Malheureusement, avec l’existence de la Caisse de Dépot, nous n’avons pas la liberté de faire ce choix…(voir billet ci-bas).

    http://minarchiste.wordpress.com/2009/07/22/baa-les-deboires-de-la-caisse-de-depot-continuent/

  3. PYL

    à minarchiste

    « Le véritable problème M. Barcelo ce n’est pas l’existence des dérivés. Le problème c’est que des incompétents ont investi l’argent des autres comme s’il n’y aurait plus jamais de récession. Ils ont acheté des titres trop compliqués pour eux sans se poser de questions, flairant un meilleur rendement et un bon bonus. »

    Ma question pour vous est la suivante:

    Est-il possible que les incompétents dont vous parlez aient pu faire d’autres choix, alors que le produit facile, profitable et et accessible leur soit mis sur une nappe de velour? En ce qui me concerne, et je le dis amicalement, je ne perçois pas ça comme de l’incompétence; je perçois ça comme humain. Humain de s’avilir rendu à ce niveau et à ne chercher que la facilité la plus lucrative et immédiate possible. À mon sens, les produits dérivés ne peuvent être mis à profit dans un sens de collectivité, peu importe le niveau de compétence des investisseurs. C’est représentatif de notre société: rapide, cheap (instable) et fait pour n’avantager que peu de gens au détriment des autres.

    à mr. Barcelo

    Pour ma part, j’ai aimé votre texte, surtout le paragraphe de la titrisation, concept qui n’est jamais assez expliqué. Je crois avoir compris que vous ne citiez la Hongrie et Taïwan qu’en exemple pour démontrer à quel point les investissements font du chemin et n’ont plus rien à voir avec leur point de départ. Ou peut-être qu’il me manque de notions d’économie et que je ne comprends pas l’exemple.

  4. minarchiste

    @PYL

    Tout comme M. Barcelo, vous semblez condamner les dérivés comme étant des produits frauduleux, volatiles et mauvais. La réalité est tout autre.

    À la base, une mortgage-backed security (MBS) par exemple n’est qu’un pool d’hypothèques. Disons que le taux moyen de ce pool est de 6.5%, la banque vend ce portefeuille à des épargnants à un taux de 5.75% et empoche la différence. Rien de mal là-dedans a priori. Ça permet à des épargnants d’avoir accès à un produit de placement offrant un excellent taux compte tenu du risque (les propriétés en garantie et la diversification du portefeuille réduisent la perte potentielle). Et ça permet à des emprunteurs d’obtenir un meilleur taux.

    Cependant, les MBS ne sont pas tous « nées égalles ». Avant d’y investir, il faut analyser le portefeuille dont elles sont composées, le « score » moyen des emprunteurs, etc.

    Dans bien des cas, les investisseurs ont délégué ces responsabilités aux agences de crédit. À quoi sert leur salaire dans ce cas puisqu’ils délèguent leur travail!

    Vous croyez que c’est humains d’adopter ce comportement irresponsable?

    Notez que beaucoup de firmes d’investissement (dont la mienne) n’ont rien perdu dans cette crise; parce qu’ils ont fait leur travail et ont agi avec diligence. Ces gens ne seraient donc pas des « humains »?

  5. PYL

    À minarchiste,

    Merci des précisions; je trouve que vos réflexions et celles de Mr Barcelo alimentent bien les miennes qui sont de loin loin loin plus novices.

    Oui, je crois qu’il n’y a rien de plus humain que d’adopter des comportements irresponsables, surtout si le profit est la carotte au bout du bâton. Avec l’irresponsabilté, vient nécessairement la responsabilité, l’envers de la médaille dont fait partie, visiblement, votre firme. Et je vous envie et vous en félicite.

    « Ces gens ne seraient donc pas des “humains”? ».

    Quand j’utilise le mot humain, je généralise et englobe les comportements généraux des hommes et sociétés (évidemment, selon mes opinions). Je trouve particulier de l’avoir compris au premier degré comme une personne en soi. Je crois en effet que plus la relation avec l’argent est forte, soutenue et profitable, plus les valeurs collectives de l’individu en question deviennent amoindries au profit de l’individualité quitte à créer la perte des autres. Toutefois, je crois aussi (sincérement) qu’il existe des exceptions, tout comme vous vous décrivez comme firme, qui sont capables d’utiliser et de créer des produits intéressants , pouvant PROFITER à plus grand nombre de particuliers, donc à tenir la route comme vous le faites.

    Je ne crois pas que ce soit la majorité qui garde, comme vous , la tête froide dans tout ce processus.

  6. @ Minarchiste

    J’aime bien votre façon d’être en désaccord. Oscar Wilde disait qu’il faut se choisir des adversaires intelligents. Revenez plus souvent… Je me sens comme l’Aiglon qui reconnait Flambeau: je me mourais d’envie de voir un vrai libertaire.

    Quant à la question en débat, je ne crois pas qu’il y ait une véritable opposition entre votre opinion et celles de YB ou de PYL.

    Le débat est plus fondamental et plus ancien:  » Am I my brother’s keeper ? » Cain a été bien critiqué… mais Abel est mort… L’histoire favorise les individualistes… un par un; mais sans une certaine solidarité, toute société est impossible.

    Les dérivés, les drogues, les armes à feu, le jeu, la prostitution… même combat. On peut tout permettre, mais on ne peut pas ne rien contrôler. Il faut une clef de voûte pour que tout tienne.

    http://nouvellesociete.wordpress.com/2008/03/10/20-lemancipation/

    Pierre JC Allard

  7. @ l’auteur: je me suis permis de mettre votre texte sur Agoravox. Ça serait sympa de passer voir et de répondre à quelques questions. Votre public vous attend … 🙂

    http://www.agoravox.fr/tribune-libre/article/la-derive-des-derives-61487

    Pierre JC Allard

  8. minarchiste

    @Pierre JC Allard

    Vous dîtes:
    « Il faut une clef de voûte pour que tout tienne. »

    Je suis d’accord avec ça. Il fait partie des rôles régaliens de l’État d’assurer la protection des citoyens contre la criminalité. Il faut un certain encadrement pour empêcher les fraudeurs d’user de tromperie pour voler les gens. À cet égard, j’aime bien cette pensée de Thomas Woods Jr. du Mises Institute, à propos de la corruption:

    « By « corruption » someone could mean one of two things. He could mean the use of fraud, theft, or some other violation of the law. If this is what he means, he is no longer speaking about the unhampered market, which punishes nonmarket, criminal behavior like that, and thus his comment is irrelevant. If someone violates the law, punish him. If he is guilty and isn’t punished, that’s hardly the market’s fault — after all, who monopolizes the provision of courts and police? (I’ll give you a hint: it isn’t the free market.)

    He could also mean the use of lobbying in order to win special privileges from government, or to hobble one’s competitors. Once again he is not actually criticizing the free market, even though he thinks he is. Here his criticism is not of the free market but of government itself.

    The free market contains no coercive mechanism to grant special privileges to any one party. Only government has the power to initiate coercion. You want a single, monopolistic institution to have plenary power to order society as it sees fit, and you’re going to pretend to be surprised when it turns out to be dominated by antisocial forces? »

  9. Pingback: Ne jetons pas la titrisation avec l’eau du bain. « Le Minarchiste

  10. Yan Barcelo

    Note à tous: recevez mes excuses de revenir si tard dans les échanges. J’étais absent jusqu’à ce matin.

    @Minarchiste
    Votre point de vue libertaire n’est pas sans valeur. Je crois en effet qu’il faut que chacun apprenne à se défendre et à veiller à ses propres intérêts. Moi non plus, comme vous, je n’ai souffert aucune perte dans la déconfiture des marchés. Mais il faut dire que j’ai mis beaucoup de temps à voir clair dans le brouhaha des marchés. Il est toutefois difficile d’ériger ce principe d’auto-protection en règle universelle. Il faudrait que le bon sens et la vertu soient des denrées répandues également et en quantité abondante. Ce n’est malheureusement pas le cas. Et comme le disait George Washington, c’est parce que tous les gens ne sont pas prêts à se soumettre aux impératifs de la raison que le gouvernement existe et doit exercer une certaine coercicion. Coercicion que, dans le cas de la crise financière, il n’a tout simplement pas exercée.
    En fait – en supposant au gouvernement américain et à ses différents départements un minimum de bonne foi… dont je doute – ceux-ci se sont sentis piégés par une avalanche systémique qui les a amenés à récompenser les institutions financières pour leur irresponsabilité crasse. Pas étonnant que Wall Street et la Citi n’aient rien changé à leurs façons de faire, en remettent même (voir un excellent post-mortem de RGE Monitor, un an après la faillite de Lehman). Ils ont appris une précieuse leçon: on peut faire ce qu’on veut, Washington, Londres, Paris et les autres vont voler à notre secours.
    Vous dites que les dérivés financiers ne sont pas responsables de la crise. En toute rigueur, c’est vrai. Mais c’est comme dire que la présence de cocaïne illégale d’usage non-médicinal n’est pas la cause d’habituance, de viols, de vols et de meurtres. C’est juste en toute rigueur : la cause tient à la faiblesse et à la crédulité des êtres humains. Mais sachant que cette faiblesse et cette crédulité sont largement répandus, que fait-on?
    Il y a des dérivés qui sont utilisés à bon escient, c’est évident. Une majeure partie des plain vanilla swaps est de cette nature, et on peut supposer qu’ils constituent 50% à 60% des transactions. Alors, à ce compte, qu’on les transfère vers des échanges publics, réglementés et soumis aux mêmes exigences qu’on impose aux options.
    Mais il y a toutes les catégories plus exotiques de MBS, CDS, CDO et d’autres aux acronymes plus inventifs encore. Tout ce qui ne peut pas être ainsi standardisé devrait être : a) tout simplement interdit, ce que je préfère nettement ou b) contraint à des exigences d’appel de marge et de dépôt de collatéral qui fassent sorte que le risque soit assumé dès le départ par les joueurs eux-mêmes, et non après coup par l’ensemble du système financier et économique.
    Vous vous portez à la défense de la catégorie des MBS. Je suis en désaccord complet. Pourquoi? Parce que, comme l’affirme ma chronique, ces instruments reposent sur une faute originelle : la titrisation. Et qu’est-ce que la titrisation? C’est un refus d’assumer la responsabilité d’un actif de la part d’une banque en vue d’en transférer la responsabilité à un détenteur qui est, forcément, en moins bonne position pour évaluer le risque inhérent aux hypothèques sous-jacentes.
    Devant les prodigieux échafaudages auxquels cette faute originelle a donné lieu, vous proposez que chacun veille à ses propres intérêts et soit responsable pour lui-même. Je propose pour ma part qu’on remonte dans la chaîne d’irresponsabilité jusqu’à son point premier pour faire en sorte que les banques continuent d’assumer l’entière responsabilité des prêts qu’elles ont consentis. C’est justement pour qu’elles assument cette responsabilité qu’on leur assigne des chartes spécifiques. Quelles fassent leur travail! Les minces avantages que vous mettez de l’avant (amener un capital moins dispendieux jusqu’aux emprunteurs) comme résultat de cette déresponsabilisation ne valent pas le prix que nous sommes susceptibles de payer en aval : dans ce cas-ci, une crise financière majeure.
    J’applique évidemment un même argument à toute la catégorie éminemment pernicieuse des CDS (credit-default swaps ou swaps sur défaillance) qui ont entraîné la faillite d’AIG. En 1907, le krach boursier de l’époque avait été le résultat de ce genre de gageures qu’on pratiquait dans les notoires bucket shops qui avaient champignonné autour de Wall Street. Ces pratiques, semblables à des gageures de courses de chevaux, avaient été interdites par une loi – loi qu’on s’est assuré spécifiquement d’abolir aux Etats-Unis en 2000 avec le Financial Commodity Modernization Act. Ces dérivés sont l’équivalent de prendre une assurance sur la vie de son pire ennemi : une invitation au crime! Dans ce cas-ci : un shorting systématique et meurtrier en Bourse – auquel on a assité, d’ailleurs, et qu’on a dû interdire.
    Je propose un retour aux axiomes de base. Ainsi, à la base, une seule règle devrait prévaloir à toute transaction financière : qu’elle serve un objectif de développement dans l’économie réelle. Les dérivés ne rencontrent nullement cette exigence. Leur but est d’atténuer ou de hausser le risque lié à un investissement sous-jacent (qui prend ici statut de « dérivé »). Dès qu’on met la main dans l’engrenage des dérivés, on ouvre la porte à toutes les… dérives. Certes, encore une fois, je suis d’accord pour qu’on tolère certains dérivés, mais à leur place : dans les parquets spécialisés d’options à l’intérieur de contraintes élevées. Les banques ne sont pas la place pour ce genre de jeux de loterie.

    @PYL
    « Je crois avoir compris que vous ne citiez la Hongrie et Taïwan qu’en exemple pour démontrer à quel point les investissements font du chemin et n’ont plus rien à voir avec leur point de départ. »
    C’est exact. J’aurais pu aussi bien référer à l’Islande (que le jeu des dérivés et leurs montagnes de levier attenants ont mis en faillite), au Kamchatka ou à la Lithuanie (elle aussi au bord de la faillite).

    @Pierre JC Allard
    Merci pour le renvoi à Agoravox. Je vais y jeter un coup d’œil de ce pas…

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